Как оценивать банковские акции


22 апреля, 2019

Финансовый сектор является одним из крупнейших сегментов индекса S&P 500, согласно рыночной капитализации.

Во времена финансового кризиса 2008 г. американские банковские акции лихорадило, многие финучреждения находились на грани коллапса. Этим воспользовался Уоррен Баффет, инвестировав на низах в Bank of America, Goldman Sachs и пр. Теперь портфель Berkshire Hathaway из акций публичных предприятий на 40% состоит из бумаг представителей финансового сектора.

С весны 2009 г., когда фондовый рынок США развернулся, акции большинства (выживших) американских банков восстали из пепла, принеся плоды наиболее терпеливым инвесторам. Некоторые из бумаг, к примеру, JP Morgan, успели обновить исторические максимумы, другие – запаздывают. 

Инвестировать в акции ведущих американских банков можно и сейчас, иногда полезно открывать шорты. Для определения конкретных зон формирования или закрытия позиций незаменимую помощь окажет технический анализ. Оценка более длительных тенденций и выбор фаворитов – удел, прежде всего, фундаментального анализа. В анализе банковских акций есть своя специфика, именно поэтому оценке бумаг данной индустрии мы решили посвятить отдельный обзор.  

Показатели дохода


1) EPS – прибыль на акцию, традиционная ключевая метрика для оценки доходов компании. Представляет собой соотношение чистой прибыли и числа акций в обращении. В случае возникновения единовременных факторов полезно рассматривать скорректированную EPS, то есть очищенную от разовых доходов и расходов. У американских банков таких факторов много, поэтому очищенная EPS может намного отличаться от базовой версии показателя.

2) ROE – рентабельность собственного капитала. Показатель эффективности деятельности предприятия. Представляет собой соотношение чистой прибыли и балансовой стоимости собственного капитала (активы - обязательства). Чем выше ROE, тем при прочих равных условиях более эффективен бизнес. При этом более высокие значения рентабельности собственного капитала могут быть обусловлены более высокой долговой нагрузкой (соотношение долг/ собственный капитал). Для банков высокие значения долга – это норма из-за структуры их баланса. Отмечу, что у бывших инвестиционных банков (Goldman Sachs и Morgan Stanley) показатель Debt/ Equity, намного выше, чем у их более традиционных конкурентов.

3) Соотношение кредитов и депозитов, динамика этих важных для традиционных банков показателей. Росту кредитования, как правило, способствует сочетание сильной экономики и достаточно низких процентных ставок ФРС. Эффект усиливается в ожидании роста ставок, что особенно характерно для ипотечного сегмента. Депозитная масса в большей мере наращивается при сильной экономике, но более высоких процентных ставках. Банковские ставки в США зависят от prime rate – ставке для высококлассных заемщиков, которая в свою очередь зависит от динамики ключевой ставки ФРС.

4) Чистый процентных доход (ЧПД) – ключевая метрика для оценки доходов финучреждений, специализирующихся на привлечении депозитов и выдаче кредитов. Представляет собой разницу между процентным доходом и расходами. ЧПД зависит от чистой процентной маржи банка, которая представляет собой разницу между агрегированной ставкой по кредитам и депозитам. Балансы американских банков зачастую сконструированы так, что при росте ставок ФРС, а значит и росте рыночных процентных ставок, ЧПД увеличивается. Именно поэтому банковские акции США принято считать бенефициарами роста ставок Федрезерва. Бумаги эти частенько коррелируют с динамикой доходностей Treasuries. Однако увеличение ставок ФРС может привести к ослаблению экономики, что находит отражение в более плоской или даже перевернутой «кривой доходности» Treasuries. Это уже негативный для чистой процентной маржи, а значит и ЧПД фактор.  

5) Выручка подразделения FICC – облигации, валюты, сырье. Показатели трейдинга в различных сегментах. Важны для оценки, прежде всего, бывших инвестбанков, хотя в случае возникновения явных тенденций на них обращают внимание и в процессе оценки более традиционных финучреждений. На эти показатели оказывает значительное влияние волатильность тех или иных площадок, уровень стресса в финансовой системе. При этом негативным может оказаться как слишком волатильный, так и слишком спокойный рынок.

6) Коэффициент эффективности (Efficiency Ratio) - соотношение операционных расходов и выручки банка. Для финучреждений США нормальным считается значение 50% и менее.

Показатели риска


1) Уровень достаточности капитала (Capital Adequacy Ratio, CAR) – соотношение суммы капитала 1 и 2 уровня к активам, взвешенным по риску. Чем выше кредитный риск, тем с большим поправочным коэффициентом берутся активы. К примеру, займы госструктурам могут почти не учитываться, а ипотечные кредиты браться по полной стоимости. Tier-1 Capital (1 уровня) представляет собой базовый капитал – сумму акционерного капитала, нематериальных активов и аудированных резервов. Это базовая подушка безопасности, которая может смягчить убытки. Tier-2 Capital (2 уровня) – сумма неаудированной нераспределенной прибыли, неаудированных резервов и основного резерва под убытки. Может быть использован для смягчения последствий более существенных убытков – в случае потери капитала 1 уровня. Требования банковских регуляторов об обеспечении финучреждением минимального уровня CAR необходимо для снижения частных и системных финансовых рисков. Норматив по Базелю II – не менее 8%, по Базелю III – не менее 10,5%. Стандарт Базель III был разработан в результате кризиса 2008 г. с целью предотвращения аналогичных ситуаций. Мировая банковская система планирует полностью перейти на этот стандарт в 2019 г.

2) Показатели риска по отдельным направлениям: просрочки в различных сегментах, рост кредитов низкого качества (subprime debt), чрезмерное увеличение объема кредитов с плавающей ставкой, возможные «пузыри». 

Дивиденды и байбеки

Дивидендные выплаты в случае крупнейших американских банков сейчас довольно умеренные – дивидоходность составляет около 2% годовых. Выплаты, как правило, квартальные. Помимо этого, ведущие финучреждения США реализуют программы обратного выкупа акций.

Имеет смысл обращать внимание на уровень выплат дивидендов из чистой прибыли. В идеале, для циклических секторов, к которым относятся банки, он не должен превышать 50-60%. В случае системно значимых финучреждений ФРС проводит стресс-тестирование, оценивая насколько банки могут выдержать неблагоприятные изменения экономических условий, включая разного рода шоки. С 2019 г. регулятор несколько ослабил надзор, теперь по жестким критериям оцениваются американские банки с активами свыше $250 млрд. При прохождении стресс-тестирования банки получают одобрение на заявленные программы выплаты дивидендов и обратного выкупа акций. 

Подходы к инвестиционной оценке


Классической моделью в рамках подхода дисконтирования денежных потоков является модель дисконтирования дивидендов (DDM). С ее помощью на основании потока ожидаемых дивидендов рассчитывается некоторая условно справедливая цена акции.

Более простой и грубый подход – оценка по мультипликаторам. Для банков традиционно используются два мультипликатора – P/E (цена/ чистая прибыль) и P/BV (цена/ чистая стоимость балансовых активов). Помимо этого, выделяют показатель P/TBV (цена/ чистая стоимость материальных балансовых активов), а также форвардные мультипликаторы (с учетом ожиданий по доходам или балансовым показателям).

Если мультипликаторы банка превышают медианные значения по группе аналогов, то это свидетельствует в пользу сравнительной «дороговизны» его акций, и наоборот. Это верно «при прочих равных условиях», то есть если финансовые показатели банка не превосходят средние значения по конкурентам. В равной степени слишком низкие мультипликаторы могут свидетельствовать не о «дешевизне» акций, а о слабых фундаментальных показателях финучреждения. 

Существует также мультипликатор PEG – это P/E, скорректированная на ожидания по динамике EPS. При прочих равных условиях, значение PEG, равное 1 и ниже, свидетельствует в пользу покупки акций. 

Анализ американских банковских акций по упрощенной схеме


В качестве иллюстрации была взята выборка по крупнейшим американским банкам, данные на 15.04.2019.

  1. Смотрим на значения мультипликаторов. Ищем сравнительную «недооценку» или «переоценку».
  2. Сравниваем значения ROE. Оцениваем динамику EPS и прочих показателей доходов, сравниваем их с консенсус-прогнозами аналитиков. Это позволит понять, где действительно наблюдается «дешевизна» или «дороговизна».
  3. Для общего понимания ситуации - смотрим на дисконт или премию акций к медианным таргетам аналитиков, оцениваем ожидания относительно динамики ставок ФРС.
  4. Используем методы технического анализа для определения оптимальных точек для формирования позиций и их фиксации.
  5. Дополнительно – добавляем дивидендный фактор.

Ссылка на источник  

Материалы по теме


Получите кэшбэк на ваши инвестиции
Получите кэшбэк на ваши инвестиции

БКС Брокер предлагает принять участие в акции «Кэшбэк на ваши инвестиции». Пополните брокерский счет до 31 мая 2019 г. и получите возврат...

Как происходит падение рынков
Как происходит падение рынков

Любой финансовый рынок не может расти безоткатно на протяжении длительного времени. Неминуемо на графике будут образовываться «волны»...

Как коэффициент бета помогает инвестору
Как коэффициент бета помогает инвестору

В продолжение статьи «Коэффициенты альфа и бета. Выбираем акции в портфель по науке» мы решили рассчитать актуальные коэффициенты бета...


Пакет услуг «Брокер Pro» от «БКС Брокер»
Пакет услуг «Брокер Pro» от «БКС Брокер»

«БКС Брокер» и «БКС Банк» выпустили совместный премиальный Пакет услуг «БРОКЕР PRO»,...

Вековые и бессрочные облигации
Вековые и бессрочные облигации

У каких компаний есть вековые и бессрочные облигации и зачем они нужны Вечная (бессрочная) облигация – специфический инструмент долгового...

С чего начать инвестировать
С чего начать инвестировать

Молодое поколение все больше задумывается о природе финансового благополучия и о том, как сформировать свой собственный капитал, который в будущем...